La croissance de Valeo ces 10 dernières années est emblématique de la montée en puissance des équipementiers et du transfert du savoir-faire des constructeurs automobiles vers les équipementiers. En investissant significativement dans le domaine de la recherche et le développement, le groupe est passé d’un statut de simple sous-traitant à celui d’expert dans ses domaines d’activité. Ses équipes apportent aujourd’hui l’essentiel de la valeur ajoutée dans la production d’une voiture.

Les produits de Valeo sont bien positionnés pour profiter de la révolution que connait aujourd’hui le secteur : mobilité propre, voitures connectées et de plus en plus autonomes.

L’implantation géographique mondiale équilibrée de l’équipementier et sa très large base de clients sont des atouts qui lui permettent d’absorber d’éventuels chocs localisés sur un continent ou liés aux déboires d’un constructeur en particulier.

Valeo a surperformé le marché automobile ces dernières années de 5% (en moyenne), grâce notamment à ces 3 leviers : i) gains de part de marchés, ii) augmentation du taux d’équipement par voiture et iii) mise en place d’une politique de croissance externe soutenue.

L’automobile reste certes, un bien discrétionnaire. Le secteur est bien connu pour sa cyclicité… Mais les équipementiers jouissent néanmoins d’une certaine visibilité sur leur carnet de commandes. Cette visibilité à moyen terme s’explique notamment, par la durée de vie du cycle d’un modèle de voiture (7 ans en moyenne) qui est relativement long par rapport à d’autres biens tels que les smartphones par exemple.

A court terme :

En raison de l’ampleur de la crise actuelle causée par l’épidémie du Covid-19 et des incertitudes concernant la durée de celle-ci, il est très difficile de donner des prévisions fiables à ce stade. Ce qui est sûr, c’est que la question n’est plus de savoir quelle entreprise sera bénéficiaire ou pas, mais plutôt : qui aura les reins (bilans) assez solides pour tenir jusqu’à la reprise ? A cette question Valeo apparait bien armé avec un endettement à court terme limité et des lignes de crédits facilement immobilisables.

A long terme :

Les investisseurs sont extrêmement négatifs sur le secteur auto et ce depuis 2018. Il faut dire que le secteur subit 3 crises historiques en même temps : i) une guerre commerciale entre les 2 plus grandes puissances mondiales, ii) des normes de pollution de plus en plus strictes et iii) un choc sur la consommation lié au Covid-19.

Notre avis est plus modéré. Le capitalisme est darwinien. Les entreprises les plus faibles disparaitront mais celles qui possèdent les meilleures technologies ET des bilans sains survivront et profiteront des changements radicaux qui touchent le secteur.

Il est certain que les nouveaux usages (autopartage, location à la minute, Uber…) encouragent certains citadins à renoncer à la voiture. D’un autre côté, les normes de pollution de plus en plus strictes sont un catalyseur pour un renouvellement plus rapide d’un parc automobile vieillissant. Le résultat entre ces deux forces antagonistes est difficilement chiffrable. Nous pensons cependant que la voiture n’est pas morte, contrairement à ce que pourraient laisser croire les valorisations du secteur actuellement. La voiture reste synonyme de liberté, un moyen de connexion vital pour toutes les populations qui n’habitent pas les grandes villes, et parfois même, un symbole de réussite et de richesse dans de nombreuses cultures.

Après avoir fait carrière chez Saint Gobain, Jacques Aschenbroich, ingénieur de formation, intègre le poste de directeur général de Valeo en 2009 en plein milieu de la crise des subprimes. A l’époque l’équipementier perdait 2 millions d’euros par jour et était en quasi-faillite. Après un audit détaillé, Jacques Aschenbroich entame une réorganisation profonde : le groupe passe de 11 branches et 135 divisions à 4 pôles. Il se recentre sur les produits à plus forte valeur ajoutée, investit massivement dans l’innovation technologique et met le cap sur la Chine.

La stratégie porte ses fruits : aujourd’hui le groupe fait partie des entreprises françaises les plus innovantes (en nombre de brevets déposés) et la Chine représente le premier marché du groupe.

Sur le plan financier*, c’est également un succès. L’entreprise arrive à autofinancer ses investissements massifs en R&D tout en dégageant un Free cash-fow significatif. Le groupe a dégagé 3,6 milliards d’euros entre 2010 et 2019 et a rendu 2 milliards d’euros aux actionnaires.

Aschenbroich semble avoir trouvé le difficile équilibre en terme d’allocation de capital, entre des investissements massifs pour l’avenir (la R&D) et le retour aux actionnaires.

(*) Notre jugement porte sur les cash-flow générés et l’allocation qui en est faite et non pas l’évolution à court terme du cours de bourse. Mr le marché peut s’égarer de temps en temps… Début 2020 Valeo cote à près de la moitié de ses fonds propres, un niveau semblable à 2009. A cette époque Valeo était au bord de la faillite. Aujourd’hui le groupe a un tout autre profil….