La recette de Tom Murphy, l’outsider qui a détrôné le leader

Nous poursuivons la saga de l’été avec le parcours hors du commun de Capital Cities dirigée par Tom Murphy : une fantastique épopée face au géant de l’époque, CBS. Cet article est inspiré par l’un des chapitres de l’excellent ouvrage de William Thorndike « Les Outsiders », que nous vous recommandons fortement.

Comme dans le domaine du sport, les grandes histoires sont souvent liées à une extraordinaire rivalité entre deux champions que tout oppose. La rivalité entre Capital Cities, gérée par Tom Murphy, et CBS, premier groupe de radio-télévision américain, géré par Bill Paley est l’une de ces rivalités légendaires. Un match qui aura duré près de 30 ans… Warren Buffett compare souvent cette rivalité à une course transatlantique opposant un bateau à rames (Capital Cities) à un paquebot (CBS). En 1995, lorsque Murphy vendra Capital Cities à Disney, cette dernière sera valorisée à trois fois la capitalisation boursière de son rival CBS. Face au paquebot, c’est donc le bateau à rames qui gagna très largement la course. Comment le fossé apparemment insurmontable qui séparait les deux firmes a-t-il été comblé ? Les réponses résident dans des styles de management foncièrement différents.

Lorsque la mode était à la diversification, Murphy se concentrait sur son savoir-faire :

Quand CBS cherchait à grandir pour grandir, en allouant les énormes cash-flows générés par ses stations de télévision et de radio, au financement d’un programme très ambitieux d’acquisitions basé sur une diversification massive des activités (achat dans l’industrie du jouet, de l’équipe de baseball des NY Yankees, etc.), Murphy avait lui comme objectif, de rendre son entreprise « plus précieuse ». Pour lui : « l’objectif n’est pas de tirer le plus de wagons possibles, mais d’arriver en gare en ayant consommé le moins possible ». En termes de stratégie d’acquisition, Capital Cities, sous la direction de Murphy et de son premier et fidèle lieutenant Dan Burke, a préféré à la diversification la concentration. Il adopta une stratégie d’acquisition qui lui permettrait de se concentrer sur la création d’un conglomérat focalisé sur son champ d’expertise : la radio et la télévision. La stratégie de Murphy consistait à se concentrer sur des secteurs économiques aux caractéristiques intéressantes et dont le lien était évident avec le métier historique de Capital Cities. Pour y parvenir, il recourait de manière très sélective, à l’endettement. Il essayait ensuite d’améliorer les résultats d’exploitation de ces nouvelles acquisitions, puis de rembourser les dettes contractées et enfin, réinitialiser ce cycle de manière maitrisée. Il s’agit là de première différence stratégique majeure entre les deux rivaux : la stratégie d’acquisition et d’expansion.

Cette stratégie adoptée par Murphy lui permit d’ailleurs, de réaliser son coup de maitre en 1986 : l’acquisition du plus grand concurrent de CBS : ABC. « Le vairon avale la baleine » avait titré le Wall Street Journal. Cette opération majeure reposait sur la conviction de Murphy sur sa capacité à améliorer la marge d’exploitation d’ABC. Il était en effet persuadé d’être en mesure de les faire passer de 30% à au moins, 50%. En parvenant à le faire, le tandem Murphy-Burkey a mis en exergue la seconde différence stratégique majeure qu’ils avaient avec CBS : une stratégie d’exploitation basée sur la maitrise des coûts et la décentralisation.

Décentralisation, gestion rigoureuse des coûts et... humilité :

Lorsque les concurrents construisaient des sièges sociaux luxueux en plein cœur de Manhattan, occupés par une armée de Vice-présidents en tout genre qui se déplaçaient en limousines, Murphy et Burke décentralisaient au maximum leurs structures et obligeaient leurs lieutenants à se déplacer en taxis… La notion de décentralisation comporte en effet une forme d’humilité puisqu’elle reconnait que la majeure partie de la création de valeur est réalisée par les managers qui occupent le terrain. L’unique rôle stratégique des sièges sociaux est de les appuyer et de veiller à la cohérence du groupe en renforçant les liens entre ces opérationnels. Capital Cities est l’une des compagnies qui a donné le plus d’importance cette valeur de décentralisation. Le pouvoir et le prestige en interne étaient détenus par les managers opérationnels. A cette décentralisation, Murphy et Burke ont ajouté une pointe d’austérité. Ils ont très vite réalisé que face à une industrie où les revenus sont extrêmement volatiles (publicités principalement), la meilleure défense était d’exercer une vigilance importante et durable sur les coûts. Chaque petite ligne de dépense état scrutée. Mais tous les moyens étaient par ailleurs mobilisés, pour investir lourdement, dans les nouvelles technologies et les nouveaux talents et assurer ainsi au business, sa croissance à long terme.

Allocation efficiente du capital :

La dernière différence stratégique majeure, entre Murphy et ses concurrents, résidait dans la politique d’allocation de capital. Quand CBS et les autres distribuaient un maximum de dividendes et émettaient de nouvelles actions régulièrement pour financer des acquisitions beaucoup trop nombreuses et dans des domaines très diversifiés, Murphy adoptait lui, une stratégie complètement opposée : un minimum de dividendes était payé, de nouvelles actions étaient très rarement émises, l’endettement était utilisé de manière efficiente et les rachats d’actions étaient effectués sur une base régulière.

C’est ainsi, qu’en vendant Capital Cities à Disney en 1995, il laissa des actionnaires extrêmement satisfaits. En effet, si vous aviez investi 1 dollar sur Capital Cities en 1966 lorsque Tom Murphy en est devenu le PDG, ce dollar aurait valu 204 dollars en 1995 quand il vendit son groupe à Disney. Cela représente un taux de rendement interne extraordinaire de 19,9% par an sur 29 ans. Le rendement du S&P 500 sur la même période était de 10,1%. Celui de l’indice des grandes sociétés de médias avoisinait les 13,2% par an.       

En quoi cette saga qui date de 25 ans peut-elle aujourd’hui être utile pour un investisseur, entrepreneur ou dirigeant :

#Marché porteur : les caractéristiques économiques du marché jouent un rôle important dans la création de richesse. Murphy n’aurait jamais pu avoir de telles performances s’il n’était pas positionné sur un marché qui surperformait le reste des secteurs, avec une rentabilité hors normes (50% de marge opérationnelle) rendue possible grâce à de fortes barrières à l’entrée.

#Indépendance d’esprit : la mode de l’époque était à la diversification et à la course à la taille en empilant des business différents. Aller à contrecourant de la tendance de l’époque est un acte courageux et qui s’est avéré être payant. Suivre une stratégie uniquement parce que les concurrents / les autres investisseurs le font est la voie royale vers l’echec.

#Humilité : connaître ses compétences et profiter des expériences des autres. Les bons dirigeants (les A) cherchent à recruter des (AA) et non pas des (B).  

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